定向降准对人民币影响几何?


[财经头条网导读] 周茂华:国庆期间,美国经济数据强劲,美联储释放“鹰派”信号,海外市场惊魂未定,央行在此时点实施定向降准是否会对人民币汇率构成压力?

定向降准对人民币影响几何?

本轮中国央行年内第四次定向降准,但并未改变稳健偏中性政策基调,人民币汇率并不具备大幅趋势贬值基础,人民币大概率对一篮子货币保持均衡。从中长期看,人民币存升值压力,主要是随着中国基本面更加强韧、可持续,金融市场不断对外开放,人民币资产的配置需求将明显增长。

10月7日中国人民银行(以下简称“央行”)发布公告称,从2018年10月15日起,下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点,当日到期的中期借贷便利(MLF)不再续做。本次定向降准约释放1.2万亿元人民币流动性,其中4500亿元对冲10月15日到期的中期借贷便利(MLF),实际新增资金约7500亿元。

国庆节期间,美国经济数据强劲,美联储释放“鹰派”信号,海外市场惊魂未定,央行在这个时间节点实施定向降准是否会对人民币汇率构成压力?

定向降准对人民币汇率影响

笔者认为,此次定向降准对人民币汇率影响有限,人民币有望对一篮子货币保持平稳运行。短期市场风险出清后,人民币将重新回归基本面。

此次定向降准基本符合市场预期。年初以来,央行分别在1月、4月和7月三次定向降准,但受到影子银行萎缩、信用违约事件频发等因素影响,国内货币金融环境仍偏紧,微观企业尤其是小微企业和民营企业融资难、融资贵问题依然突出,市场对央行再度定向降准的预期浓,国庆节期间美国股债双杀,新兴市场焦虑再起,央行定向降准呵护实体经济,改善金融机构与市场长期流动性有助于稳定市场预期。

稳健偏中性货币政策的基调未改。从M2与名义GDP增速看,国内货币信贷环境仍偏紧,8月M2同比在8.2%,明显低于名义GDP(GDP+ CPI)8.7%,过紧的货币信贷环境不利于经济增长;从微观上看,由于国内货币政策传导不畅,信用债违约频发,中小微企业融资难、融资贵问题依然突出。央行定向降准有助于商业银行降低负债成本、增强放贷能力。从数量看,此次定向降准释放7500亿元增量资金需要对冲10月份缴税,央行并未释放大量流动性。央行明确表示将继续实施稳健中性的货币政策,不搞大水漫灌。

基本面韧性增强。近几个月经济、金融数据不理想,例如:1-8月固定投资创历史新低,8月M2同比创历史次低,8月社会融资规模同比下滑,以及PMI制造业不及预期等,种种迹象显示经济趋冷。但是从结构上看,消费、服务对经济的贡献在不断增强,社会消费品零售数据尚未涵盖服务消费支出与政府消费支出,后两者增长强劲,国内GDP同比连续12个季度保持在6.7-6.9%区间,经济的稳定性明显增强。中国经济对固定投资与出口的依赖程度已明显下降。

国内金融杠杆下降,影子银行萎缩,房地产泡沫风险基本得到遏制等,宏观金融风险已明显释放。国内股票等市场风险释放已较为充分,无论是从纵向还是横向比较看,中国股市的整体估值处于相对合理区域,年初以来,海外资金整体呈现持续流入态势。

新兴市场焦虑影响有限。近一段海外市场动荡,部分新兴市场焦虑重燃,但中国经济有望保持6-7%的增速,通胀在3%以内,外汇储备持稳在3万亿美元附近,外债风险可控,资本项目谨慎、有序地开放等因素能较好地阻断新兴市场焦虑影响。4月份以来,土耳其、阿根廷货币均出现重挫,但是两个经济体外汇储备并未出现“崩塌式”下滑,显示心理预期在金融市场中的重要影响。人民币市场若出现顺周期、明显偏离基本面的波动,央行可通过逆周期因子、政策微调等手段加强市场预期管理。

美元“内外交困”。近期尽管美国经济数据强劲,美联储释放鹰派言论,美债收益率飙升,但对美元的提振有限,美元指数在95-96附近波动,这其中与美国处于本轮复苏周期顶部,美国高债务、高赤字,欧央行启动政策正常化,以及特朗普曾多次抨击强势美元等因素有关。从美国的资产配置价值看,美国的楼市在放缓,股市估值处于历史高位,美联储“加息+缩表”美债仍存在调整空间。本轮美联储加息周期恐难再现短期内全球大规模资金回流,且笔者分析发现,近年来中美利差对人民币汇率解释在减弱,尤其是短期汇率波动。

整体看,此次定向降准并未改变央行稳健中性政策取向,配合央行预期引导,较大程度避免了市场陷入“中美政策分化—人民币贬值—资本外流—人民币贬值”的预期循环,同时国内经济韧性增强,金融风险降低,以及美元走强受阻等都成为人民币汇率稳定的重要因素,人民币有望对一篮子货币保持稳定。

中长期人民币存升值压力

中长期,随着供给侧改革持续推进,中国经济效率提升、供需结构趋于均衡,经济韧性与持续性增强,经济效率提升;中国金融市场深度与广度增强,人民币国际化与金融市场开放等都将增强人民币资产吸引力。

一般而言,中长期一国货币汇率最终要回归基本面,经济发展的可持续与效率将影响货币的稳定性。

随着供给侧改革不断推进,中国经济正在朝向一个更可持续、更加有效率,供需更加平衡,金融业更加全球化的经济模式。中国经济这一走向的动力主要是在于人民对美好生活的追求,供给侧改革。短期或存在这样那样的冲击与困难,但是这个趋势依然成型,并且取得阶段性成果。参考工业社会演化阶段与人类需求层次等相关理论,中国基本进入工业化社会发展的中后段,民众消费升级将为经济结构转型升级提供强大动力。中国已经满足温饱,消费者对服务、健康、娱乐休闲等方面需求增长快速,国内供给侧改革正符合国内经济发展规律,供给侧改革下的“三去一降一补”五大任务,就是要降低宏观风险,补齐制度、法律等方面短板,发挥市场在资源配置中的决定性作用,不断提升经济效率,释放微观主体创新活力,以满足“民众对美好生活的追求”。随着中国经济引擎逐步转向消费、服务驱动,经济将更可持续、更具效率。

从中长期看,中国经济效率与影响力提升,人民币与金融市场全球化不断推进,人民币资产吸引力将不断增强。可以预见,随着国内供给侧改革扎实推进,国内经济韧性与效率进一步增强,中国经济在全球影响不断上升,金融市场的深度、广度不断增强,人民币资产在国际需求增长快速。数据显示,2017年美国海外投资者持有美国国债的比重在38%附近,而持有中国国债仅占2.0%左右,中国资产的海外空间大。据环球银行金融电信协会统计显示,2018年7月SWIFT人民币全球交易使用量升至2.04%,人民币在全球支付货币中使用排名第五。

近年来,中国金融改革、开放有所加快,国内金融市场不断成熟与国内经济转型升级,都孕育着巨大市场与投资机会,随着中国与全球金融市场进一步融合,人民币资产的配置需求将快速上升。人民币汇率将遵从一定升值压力。

一般而言,贸易争端对人民币汇率影响较为间接,主要是通过恶化基本面与资本市场,进而冲击人民币及其资产的需求;并且贸易争端也可能冲击部分脆弱新兴经济体,进而引发“蝴蝶效应”。

笔者认为,贸易争端对人民币影响的程度主要取决于本国宏观风险是否降低,企业竞争力与附加值是否高,微观主体创新是否活跃,经济是否更可持续发展等。从中国经济动能转型与供给侧改革的趋势看,中长期国内经济受贸易争端冲击逐步减小,人民币资产全球化趋势也将不可逆转。

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